Kurs-Buchwert-Verhältnis berechnen

Das Kurs-Buchwert-Verhältnis setzt den Kurs ins Verhältnis zum bilanziellen Eigenkapital je Aktie. Bei 2.600 Millionen Euro Eigenkapital und 120 Millionen Aktien beträgt der Buchwert 21,67 Euro je Aktie; bei einem Kurs von 68 Euro ergibt das ein KBV von 3,1. Der Markt zahlt also gut drei Euro für einen Euro bilanzielles Eigenkapital. Der Buchwert ist dabei eine Bilanzgröße und kein Verkaufswert: Grundstücke stehen oft mit historischen Anschaffungskosten drin, selbst entwickelte Marken und Software überhaupt nicht.

Ein KBV unter 1 heißt, dass die Börse das Unternehmen unter seinem bilanziellen Eigenkapital handelt. Das klingt nach einem Schnäppchen und ist meistens keins: Der Markt erwartet in diesen Fällen entweder weitere Verluste, die das Eigenkapital aufzehren, oder er traut den Bilanzwerten nicht – etwa bei Immobilien, die zu optimistisch bewertet sind, oder bei Firmenwerten aus teuren Übernahmen, die noch abgeschrieben werden müssen. Bei Banken ist ein KBV unter 1 seit der Finanzkrise über lange Strecken der Normalzustand gewesen.

Das KBV lässt sich nur zusammen mit der Eigenkapitalrendite lesen. Beide zusammen ergeben eine einfache Probe: Ein Unternehmen, das 20 Prozent auf sein Eigenkapital verdient, ist einen Aufschlag wert; eines mit 5 Prozent nicht. Genau deshalb ist ein KBV von 3 bei 18 Prozent Eigenkapitalrendite unauffällig, dasselbe KBV bei 6 Prozent aber teuer. Der Rechner weist beide Kennzahlen nebeneinander aus und weist ausdrücklich darauf hin, wenn ein hoher Buchwertaufschlag auf eine schwache Eigenkapitalrendite trifft.

Alle Eingaben stehen in drei Kapiteln des Geschäftsberichts. Umsatz, EBITDA, EBIT und Jahresüberschuss stehen in der Gewinn- und Verlustrechnung; das EBITDA ist dort nicht immer ausgewiesen, ergibt sich aber aus dem EBIT plus den Abschreibungen. Eigenkapital, Bilanzsumme, Finanzschulden und liquide Mittel stehen in der Bilanz, wobei nur zinstragende Schulden gemeint sind – Lieferantenverbindlichkeiten und Rückstellungen gehören nicht dazu. Operativer Cashflow und Investitionen stehen in der Kapitalflussrechnung. Die Aktienanzahl findet sich im Anhang beim Ergebnis je Aktie. Alle Beträge in Millionen Euro eintragen, dann passen sie zur Aktienanzahl in Millionen Stück.

Der Unternehmenswert ist der wichtigste Unterschied zu einem reinen KGV-Rechner. Wer eine Aktie kauft, kauft einen Anteil am Eigenkapital – wer ein Unternehmen kauft, übernimmt die Schulden mit und bekommt die Kasse dazu. Deshalb rechnet der Enterprise Value den Börsenwert plus Nettoschulden. Zwei Unternehmen mit identischem KGV können hier weit auseinanderliegen: Das eine ist schuldenfrei, das andere hat die Hälfte seines Vermögens auf Kredit finanziert. EV/EBITDA und EV/EBIT sind gegen diesen Effekt immun und deshalb die Kennzahlen, mit denen Käufer ganze Firmen bewerten.

Die zweite Zahl, die selten nachgerechnet wird, ist die Gewinnqualität: der operative Cashflow im Verhältnis zum ausgewiesenen Gewinn. Werte über 100 Prozent sind der Normalfall, weil Abschreibungen den Gewinn mindern, aber kein Geld kosten. Bleibt der Cashflow dagegen über mehrere Jahre deutlich unter dem Gewinn, steckt der Gewinn in Forderungen oder Vorräten statt auf dem Konto – ein Muster, das den meisten Bilanzskandalen vorausgeht. Der Rechner weist die Kennzahl aus und meldet sich, wenn sie unter 80 Prozent fällt.

Der faire Wert wird mit drei Verfahren gerechnet, die absichtlich verschieden vorgehen: das KGV-Modell bewertet den Gewinn mit dem Vielfachen, das du dem Unternehmen zutraust; die Graham-Zahl bindet die Bewertung zusätzlich an die Substanz; das Dividendenmodell diskontiert die künftigen Ausschüttungen. Weichen die drei Ergebnisse stark voneinander ab, ist genau das die Information – dann hängt die Bewertung an einer einzelnen Annahme. Zusätzlich rechnet der Rechner die Erwartung über den Anlagehorizont: Gewinn und Dividende wachsen mit der eingetragenen Rate, am Ende gilt das faire KGV, und daraus ergibt sich eine Rendite pro Jahr.

Alle Kennzahlen sind Näherungen und keine Anlageberatung. Sondereffekte, Minderheitenanteile, Pensions- und Leasingverpflichtungen, Aktienrückkäufe, Währungseffekte und Steuern auf Kursgewinne bleiben außen vor. Die Faustwerte für die Einordnung sind bewusst branchenblind: Ein KGV von 25 ist bei Software normal und bei einem Stahlwerk teuer, eine Eigenkapitalquote von 10 Prozent bei einer Bank unauffällig und in der Industrie alarmierend. Wer eine Kennzahl ernst nimmt, vergleicht sie mit der Historie desselben Unternehmens und mit direkten Wettbewerbern – nicht mit einer Tabelle.