Eigenkapitalrendite berechnen

Die Eigenkapitalrendite zeigt, was das Kapital der Aktionäre im Jahr verdient. Bei 430 Millionen Euro Gewinn und 2.600 Millionen Euro Eigenkapital sind das 16,5 Prozent. Sie ist die zentrale Kennzahl für die Qualität eines Geschäfts: Ein Unternehmen, das über Jahre 20 Prozent auf sein Eigenkapital verdient und diese Gewinne zu ähnlichen Renditen wieder anlegen kann, verdoppelt seinen inneren Wert etwa alle vier Jahre. Genau darauf beruht der Zinseszinseffekt bei Aktien.

Die Kennzahl hat einen eingebauten Fehler, den man kennen muss: Sie lässt sich durch Schulden verbessern. Wer das Eigenkapital halbiert und den Rest über Kredite finanziert, verdoppelt die Eigenkapitalrendite, ohne dass das Geschäft besser geworden wäre – das Risiko ist nur gestiegen. Ein Unternehmen mit 25 Prozent Eigenkapitalrendite und 15 Prozent Eigenkapitalquote ist deshalb nicht besser als eines mit 15 Prozent Rendite und 50 Prozent Quote. Aktienrückkäufe wirken in dieselbe Richtung, weil sie das Eigenkapital verringern.

Deshalb gehört zur Eigenkapitalrendite immer ein zweiter Blick: auf die Eigenkapitalquote und auf die Kapitalrendite ROCE, die das gesamte eingesetzte Kapital einbezieht und sich nicht durch Verschuldung aufpolieren lässt. Liegen ROE und ROCE nah beieinander, stammt die Rendite aus dem Geschäft; klaffen sie weit auseinander, aus der Bilanzstruktur. Und wenn eine dauerhaft hohe Eigenkapitalrendite auf ein niedriges Kurs-Buchwert-Verhältnis trifft, ist das eine der wenigen Konstellationen, die einen genaueren Blick wirklich lohnen.

Alle Eingaben stehen in drei Kapiteln des Geschäftsberichts. Umsatz, EBITDA, EBIT und Jahresüberschuss stehen in der Gewinn- und Verlustrechnung; das EBITDA ist dort nicht immer ausgewiesen, ergibt sich aber aus dem EBIT plus den Abschreibungen. Eigenkapital, Bilanzsumme, Finanzschulden und liquide Mittel stehen in der Bilanz, wobei nur zinstragende Schulden gemeint sind – Lieferantenverbindlichkeiten und Rückstellungen gehören nicht dazu. Operativer Cashflow und Investitionen stehen in der Kapitalflussrechnung. Die Aktienanzahl findet sich im Anhang beim Ergebnis je Aktie. Alle Beträge in Millionen Euro eintragen, dann passen sie zur Aktienanzahl in Millionen Stück.

Der Unternehmenswert ist der wichtigste Unterschied zu einem reinen KGV-Rechner. Wer eine Aktie kauft, kauft einen Anteil am Eigenkapital – wer ein Unternehmen kauft, übernimmt die Schulden mit und bekommt die Kasse dazu. Deshalb rechnet der Enterprise Value den Börsenwert plus Nettoschulden. Zwei Unternehmen mit identischem KGV können hier weit auseinanderliegen: Das eine ist schuldenfrei, das andere hat die Hälfte seines Vermögens auf Kredit finanziert. EV/EBITDA und EV/EBIT sind gegen diesen Effekt immun und deshalb die Kennzahlen, mit denen Käufer ganze Firmen bewerten.

Die zweite Zahl, die selten nachgerechnet wird, ist die Gewinnqualität: der operative Cashflow im Verhältnis zum ausgewiesenen Gewinn. Werte über 100 Prozent sind der Normalfall, weil Abschreibungen den Gewinn mindern, aber kein Geld kosten. Bleibt der Cashflow dagegen über mehrere Jahre deutlich unter dem Gewinn, steckt der Gewinn in Forderungen oder Vorräten statt auf dem Konto – ein Muster, das den meisten Bilanzskandalen vorausgeht. Der Rechner weist die Kennzahl aus und meldet sich, wenn sie unter 80 Prozent fällt.

Der faire Wert wird mit drei Verfahren gerechnet, die absichtlich verschieden vorgehen: das KGV-Modell bewertet den Gewinn mit dem Vielfachen, das du dem Unternehmen zutraust; die Graham-Zahl bindet die Bewertung zusätzlich an die Substanz; das Dividendenmodell diskontiert die künftigen Ausschüttungen. Weichen die drei Ergebnisse stark voneinander ab, ist genau das die Information – dann hängt die Bewertung an einer einzelnen Annahme. Zusätzlich rechnet der Rechner die Erwartung über den Anlagehorizont: Gewinn und Dividende wachsen mit der eingetragenen Rate, am Ende gilt das faire KGV, und daraus ergibt sich eine Rendite pro Jahr.

Alle Kennzahlen sind Näherungen und keine Anlageberatung. Sondereffekte, Minderheitenanteile, Pensions- und Leasingverpflichtungen, Aktienrückkäufe, Währungseffekte und Steuern auf Kursgewinne bleiben außen vor. Die Faustwerte für die Einordnung sind bewusst branchenblind: Ein KGV von 25 ist bei Software normal und bei einem Stahlwerk teuer, eine Eigenkapitalquote von 10 Prozent bei einer Bank unauffällig und in der Industrie alarmierend. Wer eine Kennzahl ernst nimmt, vergleicht sie mit der Historie desselben Unternehmens und mit direkten Wettbewerbern – nicht mit einer Tabelle.